（報告出品方/分析師：東吳證券 蘇立贊 錢佳興 許牧）
1.1. 多次本錢運作打造航天電子配套龍頭
公司為航天電子行業領軍企業，主要從事航天電子、無人體系及高端智能裝備、電線電纜等產物的研發、消費與販賣。
公司前身為武漢電纜（團體）股份僅限公司，主營電線電纜、鋁桿加工等，經過多次資產重組，先后完成向航天高科技產業轉型，于 2016 年基本完成航地利代企業類資產的全體上市。
2021 年 12 月，公司擬經過非公開刊行召募資金不凌駕 41.36 億元，投向多個航天航空產業化項目，2022 年 10 月 13 日已獲證監會批準批復。
1.2. 實控報答航天科技團體，優質科研院所資產豐厚
公司實控報答中國航天科技團體僅限公司，直接和直接共持有公司 28.46%的股權。
1.3. 航天電子產物為主，多范疇縱深提高
公司主要從事航天電子、無人體系及高端智能裝備、電線電纜等產物的研發、消費與販賣。
航天電子產物主要包含測控通訊、慣性導航、機電組件和集成電路，無人體系及高端智能裝備主要包含無人機體系、準確制導產物體系、智能感知、特種電機、高端智能裝備等體系及辦事。電線電纜產物主要包含民用導線、電纜及軍用特種電纜產物。
1.4. 航天產物營收奉獻明顯，民用產物業務快速提高
近五年來業務收入及歸母凈利潤增長安定，主要得益于航天產物比年來需求繁茂、訂單富裕，2021 年業務收入 160 億元，同比增長 14%，歸母凈利潤 5.5 億元，同比增長15%，2022 年前三季度，歸母凈利潤增上進一步提升，到達 17%。
航天產物奉獻主要收入，獲益于國度航天遺址的發達提高，航天產物營收增速分明，毛利率凌駕 20%。
無人體系和高端智能裝備產物主要包含無人機體系、準確制導產物、智能感知、特種電機等，主要用于國防裝備、物流運輸、伶俐消費、安防等范疇。
2.1. 無人機：研產消費上風分明，“飛鴻”系列無人機國表里熱銷
2.1.1. 三軍無人機型譜項目研制總體單位
公司的無人體系主要包含無人飛行器、無人車輛、無人艦船、無人潛器等，開始使用于軍事范疇，后廣泛使用于民用范疇，并展現螺旋式的提高趨向。無人體系具有干系主管部分核發的研制消費資質，是三軍無人機型譜項目研制總體單位及無人機體系會合采買及格需求商名錄單位。
2.1.2. “飛鴻”產物系列化，“偵察+干擾+打擊”構建戰場綜合上風
“飛鴻”無人機產物系列豐厚，現已構成“遠中近團結”、“上下速互補”、“安穩翼旋翼兼具”、從 300g 至 8t 級超長程、長程、中長程、巡飛作戰四大系列 30 余型產物。
產物系列化，“偵察+干擾+打擊”構建戰場綜合上風。
FH-95 無人機電子反抗才能突出，可以干擾毗連不同兵器體系的數據網絡，同時對被克制目標可舉行摧毀。
FH-97 在察打一體打擊上上風明顯，能實行 6 小時以上全地利、全天候、全疆域戰場態勢感知，打擊才能強，更適配高烈度戰爭，打擊職責由埋于彈艙內的 12 枚 FH-901 巡飛子彈完 成。
FH-901 巡飛彈是集偵察、多模制導和打擊多種伎倆為一體的空中智能準確打擊彈藥，投放后自主組網編隊，構成廣域打擊蜂群，多角度對目標實行多域準確打擊。
軍貿市場開啟第二增長曲線。
公司承當國內十余型戰爭戰術級無人裝備研發，產物作為新一代無人智能裝備的代表到場開國 70 周年閱兵儀式；國際市場上，“飛鴻”產物遠銷 10 多個國度，依靠“好用”、“耐用”的特點創建軍貿市場的精良口碑，為公司后續開啟第二增長曲線奠基基本。
2.1.3. 航天飛鴻紅利才能明顯提升，業務增長潛力大
子公司航天飛鴻比年營收和紅利才能均有明顯提升。2021 年飛鴻公司的業務收入和凈利潤到達 2018 年的 156%和 184%，完成快速增長，研發用度率提升分明，2021 年到達 12%，公司研發創造才能強，無人機業務是公司將來緊張增長點。
2.1.4. 扎根陸軍拓展空軍，爭做國內軍用無人機“第三極”
從營收端來看，我國軍用無人機主要有“翼龍”和“彩虹”，公司軍用無人機品種豐厚，尤其是近距無人機在陸軍占據主體位置（數目維度），現在正往空軍等其他兵種舉行拓展，爭做國內軍用無人機的“第三極”。
2.1.5. 二十大明白提高無人智能作戰力氣，軍用無人機出息寬廣
二十大報告指出要“增速無人智能作戰力氣提高”。軍用無人機作戰功效多，廣泛使用于對地打擊、電子干擾、空中搏斗和反導攔阻等方面。
比年舉世軍用無人機市場范圍激增，復合年增長率到達 8%。在“增速無人智能作戰力氣提高”背景下，我國軍用無人機市場出息寬廣且將堅持高速增長，估計將來 3 年均勻增速凌駕 15%，高于舉世市場預期增速，寬廣的市場空間將持續動員公司無人機業務增長。
2.2. 準確制導炸彈：性價比上風明顯，“飛揚”產物深受用戶喜愛
準確制導炸彈兼具平凡炸彈和導彈的功能，其本錢固然比平凡彈藥高，但由于精度大幅提升，從殺傷后果看準確制導炸彈的作戰好效本錢僅為平凡炸彈的 1/10，性價比上風分明。
2.2.1. 航天科技團體唯一制導總體單位，“飛揚”產物軍貿市場著名度高
公司系航天科技團體唯一準確制導炸彈總體單位，“飛揚”系列產物具有小型化、高精度、低本錢、智能化等上風，其精良功能已在軍貿市場取得驗證。
產物掩蓋面廣，涵蓋 25 千克到 1000 千克多種分量級、紅外/可見光/反輻射/GPS/INS/復合制導辦法的多種準確制導炸彈，型號包含 FT-1、FT-2、FT-3、FT-4、FT-5、FT-6、FT-7、FT-8、FT-9、FT-10 和 FT-12 等。
2.2.2. 飛揚裝備業務收入和凈利潤大幅度提升
2019、2020、2021 年飛揚裝備營收同比增速為 489%、79%、102%，凈利潤同比增速為 1441%、293%、115%，2021 年完成營收 22,405 萬元、凈利潤 1,131 萬元，正成為公司新的利潤增長點。
2.2.3. 廣泛使用于古代戰爭，市場空間快速增長
準確制導炸彈在古代戰爭中占據緊張位置，使用比例不休上升。1991 年海灣戰爭中空襲制導炸彈僅占 7%，而 2011 年的利比亞戰爭中制導兵器占總投彈量比例已凌駕 90%。
俄烏戰爭中兩邊多次使用高精度制導兵器完成精準打擊，俄羅斯接納“伊斯坎德 爾-M”導彈在內的多種高精度兵器癱瘓烏克蘭軍事基本辦法、軍用機場、彈藥庫等高代價軍事目標；烏克蘭使用“標槍”等導彈對俄方主戰坦克、軍事機場舉行精準打擊。
2026 年估計我國市場范圍凌駕 1500 億元。
準確制導兵器在古代戰爭中有至關緊張的位置，隨著武藝晉級以及本錢下降會驅動它在實踐中的使用愈加廣泛，2026 年估計我國準確制導兵器市場范圍將到達 1553 億元。
公司航天產物業務為航天電子產物的研發、計劃、制造、販賣，主要包含航天測控通訊、慣性導航、機電組件、集成電路等范疇。
公司在干系行業范疇內堅持國內搶先水平，配套比例較高。
3.1. 集成電路：尋求自主可控，專項職責中體現出色
集成電路產物主要由子公司年代民芯策劃消費，產業鏈較完備。年代民芯現在已構成集集成電路計劃、制造（不包含晶圓加工）、封裝、測試為一體的產業鏈，取得國度級集成電路計劃企業認定榮譽。
集成電路產物分為芯片器件和模塊產物兩類。
芯片器件以中、高端為主線，依托雄厚的航資質源和武藝上風，產物觸及數字電路、模仿電路及殽雜信號電路的研發，使用范疇涵蓋衛星導航、通訊、盤算機、儀器儀表、汽車電子及消耗類電子產物。模塊產物在集成電路的基本上舉行全體方案研發，為導航、計時授時、醫療、小家電等范疇提供全體處理方案。
多款產物在北斗導航、載人航天、探月工程等嚴重航天專項中體現精良。
宇航用高速高精度數模轉換器先后在北斗組網衛星、天宮對接和嫦娥奔月中履歷磨練，實踐證實武藝水平已到達國際搶先。同時，公司構成了以 FPGA、CPU 為中心的國產化、高功能、低本錢宇航微電子全體處理方案，為多個國度嚴重工程項目型號配套。
3.2. 測控通訊：堅持較高配套比例，富裕獲益于航天遺址提高
測控通訊產物主要包含衛星、火箭的遙測遙控產物和衛星導航產物，主要由航天長征火箭、上海航天電子和重慶航天火箭電子等子公司舉行消費，此中航天長征火箭武藝沉淀雄厚，系我國航天測控、傳感器與衛星導航武藝的開發者、中心單位。
測控通訊是航天范疇的緊張構成局部，富裕獲益于我國航天遺址的快速提高。
比年來舉世衛星發射數目持續增長，在軌衛星數目不休增多，停止 UCS 2022 年 4 月 30 日統計數據，現在舉世共 5463 顆衛星，此中美國和我國分散有 3433 顆和 541 顆。二十大報 告明白提出“增速建立航天強國”的目標，將來我國航天遺址將堅持長時快速增長態勢。
3.3. 慣性導航：航天體系中心需求商，產物拓展航天外范疇
慣性導航系自主式導航體系，事情時不依托外界信息，不向外輻射才能，不易遭到干擾。公司慣導產物積極向多范疇拓展，不僅向航天范疇配套，還積極拓展導彈、運輸機、直升機、魚雷、地表裝備等范疇。
實戰化練習大幅提升導彈等斲喪品需求，推進慣導業務快速提高。
實戰化練兵是如今軍事練習的主要特點，將接納更多的實彈計劃，加大對導彈、彈藥等的斲喪，增長慣導業務的采買需求。
3.4. 機電組件：眷注細分范疇，提高安定
公司機電組件產物主要包含火箭、衛星、飛機、核能等產物配套的使用的電毗連器、繼電器、微波器件等，此中繼電器和電毗連器是公司的傳統上風業務，具有多年的武藝積累和完滿的航空航天配套產物，品格過硬、可靠性高。
4.1. 軍工高景氣動員卑劣繁茂需求
國防預算持續增長，裝備采買比例提升。我國國防預算逐年增長，現在位居天下第二。
以 2020 年穩定價美元匯率盤算，2021 年我國軍費凌駕俄、法、英三國之和，逆勢同比增長 7.1%。在軍費構成中，裝備采買用度比例不休提升，已到達 40%以上。
4.2. FH-97A 將來可作為四代機忠實僚機
FH-97A 將來可作為四代機的忠實僚機，量產后將給公司業績帶來高彈性。FH-97A 接納與四代機相似的 DSI 兩側進氣和隱身計劃，機腹有 8 發伸縮托盤式的導彈艙，具有高續航、高攜彈量的特點，既能共同有人戰機作戰，也能充任空中導彈貨倉，一旦量產將為公司業績帶來十分強的彈性。
4.3. “飛揚”產物低本錢化緊跟將來提高趨向
俄烏戰爭標明低本錢兵器將是將來戰場的主流，“飛揚”緊跟趨向。俄軍低本錢多量使用每枚約 100 萬美元的 Kalibr 巡航導彈；戰場上的大疆無人機也依靠其低價、功效豐厚遭到眷注?！帮w揚”產物小型化、低本錢的特點緊跟將來兵器裝備趨向，后續在國內裝備或對外出口中上風明顯。
4.4. 股權勉勵和定增長一步引發產物增長潛力
2020-2022 年，分散對無人機子公司和準確制導炸彈業務地點的子公司實行股權勉勵，并引入戰略投資者，可能提升產業人才步隊的積極性，進一步開釋企業創新力和活力。
2021 年底公司定增 41 億元，主要用于無人機和智能電子信息體系等項目，為公司長時持續增長注入動力。
4.5. 航天九院旗下唯一上市平臺，可能獲益于院所改制
航天九院部下的研討所武藝才能突出，在干系范疇占據龍頭位置，隨著研討所改制以及軍民交融的不休推進，可能開釋研討所創新活力。
航天電子作為航天九院旗下唯一上市平臺，公司可能多益于團體的變革增效，進一步提升公司紅利才能。
5.1. 中心假定
航天電子是國內航天電子配套領軍企業，獲益于我國航天遺址提高與軍工行業高景氣。
公司無人體系和高端智能裝備處于快速提高期，將成為公司新的利潤增長點?！帮w鴻”無人機系列產物武藝才能一流，吸引國表里廣泛眷注。
2022 年 11 月珠海航展上展現的 FH-97A 忠實僚機，接納與殲-20 相似的 DSI 兩側進氣和隱身計劃，機腹有 8 發伸縮托盤式的導彈艙，具有高續航、高攜彈量的特點，可作為殲-20 的忠實僚機。將來公司無人機業務快速放量的背景下，其范圍效應將帶來利潤的快速增長。
準確制導炸彈“飛揚”系列性價比、著名度雙高，在 A 股軍工上市公司有稀缺性，團結古代戰爭廣泛使用的背景，將來業績增長上風明顯。
公司航天電子產物觸及測控通訊、慣性導航、機電組件、集成電路等范疇，屬于公司的傳統上風產業，一直堅持國內搶先水平，配套比例較高。
公司的電線電纜業務主要依托子公司年代民芯，比年來增速也較快，同時公司積極向特種電纜業務轉型，隨著中國特種電纜市場的快速增長，特種電纜也約莫成為利潤新增長點。
公司在 2021 年對無人機業務子公司航天飛鴻、準確制導炸彈業務子公司飛揚裝備實行股權勉勵，可能進一步伐動公司無人體系和高端智能裝備產業人才步隊的積極性，開釋企業創新力和活力，推進產業快速提高。同時，公司擬經過定增投向多個航空航天產業化項目，2022 年 10 月 13 日公司告示定增募投取得證監會批準批復。
從募投項目建立周期來看，十四五中終期公司產能可能快速提升，將為公司業績帶來新的快速增長時。
我們估計公司2022、2023、2024年航天軍用產物營收增速為17%/15%/15%，毛利率為23%/23%/23%，民用產物品營收增速為12%/12%/12%，毛利率為11.32%/11.32%/11.32%。
5.2. 紅利猜測
5.3. 估值
中無人機、航天彩虹、縱橫股份和航天電子業務，軍事我國無人機裝備的主要需求商，可將它們選作可比公司舉行相對估值法測算。
綜合上述，基于思索無人機，準確制導兵器以及航天電子等產物門路放量，我們估計公司 2022-2024 年歸母凈利潤分散為 6.57/7.62/8.76 億元；對應 EPS 分散為 0.24/0.28/0.32 元；PE 分散為 26X、22X、20X。
1）市場動搖風險、行業訂單不及預期風險：航天產物在武藝上開舉事度大，準確性和可靠性要求高，公司產物質量存在不確定性。別的，新冠疫情的高影響性會對產業鏈形成不成控影響，疊加大局經濟下行約莫使得訂單不及預期；
2）產能擴張進度不及預期風險：公司產能擴張速率約莫不及預期；
3）募投項目歷程不及預期風險：公司募投的項目存在武藝開發和科研后果產業化難度大的成績，定增募投后果約莫不及預期。
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